“大消费”是否还能“胜任”年度主线这一角色？

（原标题：“大消费”是否还能“胜任”年度主线这一角色？）

自去年年底开始，我们就坚定地看好大消费，并认为它有望成为贯穿2023年全年的投资主线之一。然而春节过后，市场上反复活跃的要数人工智能、数字经济、中字头、一带一路等板块，而大消费却步入了下跌通道，整个大消费指数跌幅近10%，其中白酒、调味品、医美、旅游等细分领域及其个股更是表现低迷，令人大失所望。

难不成真被打脸了？恐怕未必。

首先有必要解释一下，为什么近期大消费会接连下跌。如果拉长时间线，我们会发现在这一轮下跌之前，大消费板块其实已经涨了近3个月时间了，其逻辑在于去年年底疫情防控方案的大幅度调整，消费市场最大的扰动因素逐渐消除，存在强烈的修复预期，而随着各地疫情的快速达峰并趋于平稳，以及元旦、春节假期的相继而至，经历了“阵痛”后的消费市场着实展现出了超预期的回暖态势，各项统计数据都明显好转，而资本市场上的大消费板块亦是一路震荡上行，其中不乏走出翻倍行情的个股。正因如此，春节过后的板块调整，某种意义上可以视为部分获利盘的阶段性兑现。

除此之外，还有两方面因素造成了大消费板块的持续下行：

其一，消息面上未能有新的超预期刺激。

从春节假期的消费数据反馈来看，我国的居民消费回暖之势的确是大超预期。然而随后的一个半月时间里，消费市场的表现非但没能继续大超预期，反而还出现了走弱的迹象。国家统计局公布的数据显示，2月份我国CPI超预期走低，同比增长只有1%，核心CPI同比增长更是只有0.6%。这当中自然有春节错位效应的影响，但同样可以反映出市场消费需求的不足——因为按照经济学中最基本的供求关系，如果人们消费热情高涨，价格理应是上涨的，而2月份的CPI下滑，恰恰从侧面佐证了居民消费意愿的弱势，这与春节假期消费数据的“炸裂”形成了鲜明对比。

其二，经济增长目标低于预期，市场情绪出现波动。

由于防疫政策大幅度调整等因素，市场对于我国经济前景可谓坚定看好，信心十足，包括高盛、花旗银行、瑞银、摩根士丹利在内的多家国际知名机构都预计2023年我国GDP增速可以达到5%以上甚至6%。不过在前不久的政府工作报告上，我国今年GDP增长目标被确定在5%左右，落在了市场预期的最低点；而赤字率3%的安排、专项债3.8万亿等目标，均低于市场此前偏高的预期。而近期公布的CPI、外贸等宏观经济数据，又印证了当前我国经济修复并不牢固的现实，由此使得市场由“强预期”转为“弱预期”，而具有较强顺周期属性的消费，自然会随着经济增长目标的不及预期而受到影响，市场对于消费复苏进度亦是产生了担忧。

事实上，自新冠疫情发生以来，不少企业难以正常开展业务，生产经营压力不断增大，部分公司甚至面临着裁员倒闭的风险，叠加此前疫情的长尾效应和未来的不确定性，很多居民的收入和工作岗位不再稳定，不安全感日益上升。尤其是那些以工资为主要收入来源的中低收入群体，他们的家庭财富受疫情的负面影响更大；再考虑到中低收入群体占全国总人口的绝大多数，他们中很多人的房贷、车贷并没有因为收入的降低而减少，其经济压力在无形之中又再度增加。虽然当下疫情防控方案已经大幅度调整，但“疤痕效应”的存在，很可能让中低收入人群面临的窘境难以在短时间内得到根本性扭转，并且就业、收入和消费信心的修复都需要时间，这便是近期市场需求走弱的重要原因，同时也不可避免地在短期内影响到投资者对于消费板块的做多信心，继而引发了大消费板块的接连调整。

那么问题来了：消费后面还能涨吗？是否还能“胜任”年度主线这一角色？

答案当然是肯定的，我们的观点没有变。

从基本面上看，当前疫情影响已经消除，2023年国民经济的强势复苏几乎是板上钉钉的事情。客观来说，5%的增长目标似乎稍显保守，却仍在合理区间内，况且除了规模的扩张外，我们还应当注重结构上的优化，既包括产业方面的升级，又包括居民幸福感的提升，更包括资源、环境与经济的协同发展，故而适当降低增速预期，也相当于是为我国应对突发状况、优化经济结构提供了回旋余地，继而更高质量地推动国民经济复苏，而顺周期的消费亦将会因此而受益。

需要指出的是，当前全球经济下行压力加大，我国出口动力减弱，势必需要快速释放内需空间以强化经济增长动力，于是消费的重要性便进一步凸显，政策端亦是强调“要把恢复和扩大消费摆在优先位置”，并接连出台一揽子政策以促进消费。虽然2月份CPI的明显下滑折射出消费需求的偏弱，但从前两个月的社零增速看，消费依旧处于稳步回暖的进程之中。

展望后续，考虑到去年一季度末至二季度因上海等地疫情爆发而产生的低基数效应，预计等到3~4月份的数据公布后，经济和消费修复的高度和斜率将会更加清晰；再叠加清明、五一假期的临近，消费市场有望再度迎来增长小高峰，届时大消费板块大概率会有所表现。而随着各方面形势的切实稳定与国民经济的不断回暖，居民消费信心有望随之得到修复，再加上相关企业盈利能力的日渐修复，我国消费市场有望迎来实质性的全面提振，而大消费板块或将由此前的预期驱动逐渐向基本面反转演进，行情的上涨亦有望得到延续性的支撑。

从这个角度看，近期大消费板块的持续调整，反倒是我们逢低布局的机会。

在具体配置过程中，建议重点关注以下两大细分领域：

一是此前受疫情冲击较大的行业。消费市场的持续回暖必将带来板块估值的修复，其重点则是在于那些前期受疫情压制较大的行业，如航空、机场、酒店、餐饮、旅游等，这些领域直接受益于疫情的放开，后续大概率会迎来困境反转，估值修复动力更强。

二是对于经济周期敏感度较高的可选消费品类。不同于必选消费品，可选消费需求不算稳定，对于经济周期的敏感度较高；同时相比于必选消费，可选消费往往又是政策端主要支持的方向。后续随着经济形势的好转与政策的支持，可选消费品类有望迎来强势反弹，相关公司盈利水平也将迎来快速的边际修复，建议关注汽车、家电等大宗消费品，以及美妆、医美、轻奢消费品等具有成长性的品种。

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本文由“星图金融研究院”原创，作者为星图金融研究院高级研究员付一夫。

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