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独董制度改革:比独立更重要的,是站在中小股东立场的“懂事”

(原标题:独董制度改革:比独立更重要的,是站在中小股东立场的“懂事”)

文/清华大学五道口金融学院副院长田轩

在康美药业案惊醒了独董躺赢“美梦”的18个月后,我国上市公司独立董事再次迎来规则“大考”。4月14日,国务院办公厅印发《关于上市公司独立董事制度改革的意见》,从明确独立董事职责定位、优化独立董事履职方式、强化独立董事任职管理、改善独立董事选任制度、加强独立董事履职保障、严格独立董事履职情况监督管理、健全独立董事责任约束机制、完善协同高效的内外部监督体系等八个方面提出改革措施,为进一步优化上市公司独立董事制度指明了方向、提供了遵循。

22年探索,独董为何依然既不独立也不“懂事”?

以1940年美国颁布《投资公司法》为标志,独立董事制度自诞生之日起,在成熟资本市场中便一直是维护“多数人利益”的重要存在——独董们通过投入自身的声誉,以超然于利益之上的立场表达独立见解,纠正现代公司治理中委托代理机制本身存在的问题。这就对独董们产生了较高的要求:以自身的高度勤勉尽责,形成对上市公司管理层内部控制的制衡,实现用脚投票与用手投票相互协同的股权制衡治权机制。

基于英美国家有关独立董事制度的成功经验,秉持着完善公司治理结构、维护中小股东合法权益的使命,我国证监会在2001年8月出台了《关于在上市公司建立独立董事制度的指导意见》(以下简称《指导意见》),正式将独立董事制度引入我国。

遗憾的是,来自制度设计层面的初级安排,并未真正实现为羸弱已久的上市公司治理雪中送炭。从制度本身看,当年出台的《指导意见》仅规定了独立董事负有诚信与勤勉义务以及其关注中小股东合法权益的使命,并没有指明独立董事的具体负责对象,这也为之后实践中的独董功能缺位埋下了伏笔。

从1999年开始探索,到2002年正式推行,尽管走过了20多年的探索之路,“勤勉尽责”这四个字,对于中国的独董制度来说,至今仍是伸手不可及的空中楼阁。我国的独董制度与国外运行独立董事制度的环境有所不同,由于缺乏独立的选拔、运行机制以及有效的激励和保护机制,我国的独董长期以来都处于既不“独立”也不“懂事”的尴尬境地,甚至有部分独立董事在背离监督与制衡初心的道路上越走越远。

正如业界多年来所呼吁的那样:独立董事因治理而生,为制衡而来。但由于我国独董制度诞生之时就存在的定位不清、动力不足,加之缺乏有效的评估和激励体制,导致我国独立董事制度二十多年来一直停步不前。

从“独立”看,相比于成熟资本市场独立董事由独立的第三方机构来推选完成,我国大多数独立董事由公司大股东推荐产生,这样的独董提名和选取机制就无法从根源上摆脱监督者与利益主体利益捆绑的问题,独董的制衡功能在公司治理体系中变成了无本之木。这个问题,在以国资委为管辖主力的国企上市公司中尤为显著。

从“懂事”来说,独立董事本该充分发挥自己的专业知识优势,为公司董事会提供咨询建议。也就是说,理论上来看,独立董事至少在某个领域应该是“懂事”的。但我国独董制度运行的现状是怎样的呢?

有一个比较有意思的学术研究,2012年八项规定关于官员在企业兼职的限制规定出台后,引发了一大批官员独董离职潮。有学者发现,官员独董离职公告日的市场反应(以市场超额收益率为指标)平均是-4%,也就是说,官员独董的辞职潮,给企业价值带来的负面影响是十分显著的,这里面的逻辑相信大家不难理解。相比之下,2015年教育部发文要求有行政职务高校教授必须辞职,不能担任独董。这一政策引发了一大批有行政职务高校教授的独董离职。但有意思的是,这波离职潮导致的市场反应明显比上一波要小不少。这个研究表明:在我国,具有专业知识背景的独董,并没有起到很好的监督和咨询的作用,至少市场是这么认为的。

导致我国独董无法实现真正“懂事”的原因,主要有两方面:首先,由于选拔制度的缺陷以及缺乏市场化的激励和惩罚机制,导致决策监督之时,独董们由屁股决定脑袋,为上市公司代言,而不是为上市公司的股东代言,实际上成为了上市公司眼里的“懂事”,监督制衡的功能缺失。其次,独董在我国的“懂事”之难,除了独董制度本身的缺陷之外,还与我国上市公司治理结构的一系列问题有关,如股权结构过度集中、董事会缺乏独立性及缺乏有效的监督机制,从而导致独董知情权、职责行使权以及重大事项否决权的制度保障缺失,这也是导致独董无法真正“懂事”的重要原因。

22年后的规则完善,能否对症下药?

4月14日《关于上市公司独立董事制度改革的意见》(以下简称《意见》)的出台,正是针对我国独董制度及实践现状,对于压实独董履职责任、强化独董监督效能所下的一剂“良药”:

——重塑独董的独立性。《意见》明确提出“鼓励投资者保护机构等主体依法通过公开征集股东权利的方式提名独立董事”,这将从根本上重塑独董独立性的根基。长期以来,我国上市公司的独董提名权,大都掌握在大股东或管理层手里,基本由企业的实际控制人或者董事长掌控。更关键的是,涉及核心利益的独董薪酬,是由上市公司实控人决定和发放的。“吃人嘴软,拿人手短”,也是我国独董被诟病“花瓶”的根本原因。而在成熟资本市场的上市公司中,大部分独董都不在公司领取薪酬,且遴选是通过独立的第三方机构进行,从根本上建立了独董独立的根基。

——责任与保护并存。关于压实独董责任,《意见》明确“加大对独立董事不履职不尽责的责任追究力度”,同时表示“合理认定独立董事承担民事责任的形式、比例和金额”“明确独立董事与非独立董事承担共同而有区别的法律责任”“鼓励上市公司为独立董事投保董事责任保险”。权责平衡的基础上,对于独董履职风险的保护,是独立董事制度得以不断完善的一个重要条件。即使在集体诉讼制度与独董制度较为发达的成熟资本市场,除了因失职导致公司破产等重大困境或者引发重大会计丑闻,独立董事在集体诉讼中列为被告甚至是被罚自掏腰包承担诉讼责任的情况,实践中其实是极少出现的。此次《意见》明确鼓励“独董险”,能够有效避免独董履职过程中的“寒蝉效应”,在有效降低独董连带风险的同时,能够在信心层面鼓励更多具备专业认识的人士,加入独董监督治理的队伍中。

聚焦“懂事”,独董制度的中国本土化再造依然大有可为

尽管相较于2002年出台的《指导意见》,经过20多年试错后,新版《意见》的出台已经在很大程度上结合中国特色上市公司治理实践,进行了充分的本土化改造,规避了当初作为完全舶来品的“水土不服”,基本符合我国上市公司面临的现实社会经济条件和公司治理优化的内在结构要求。但距离建立成熟的中国特色独董制度,还有较大的提升空间。

之所以说我国独董制度需要走“中国特色”的道路,这是由于我国上市公司股权结构的特殊性决定的。与英美各国因分散的股权结构导致的“内部人控制”问题不同,我国上市公司股权结构问题正好相反,通常表现为“一股独大”的过度集中。股权结构现状决定了我国公司治理的核心问题:大股东以关联交易的方式侵占公司资产,进而损害中小股东利益。因此,当大股东成为需要制衡的关键“内部人”,势必需要塑造一整套制度,升级和保障包括独董在内的“外部人”手中的制衡权力。

具体来说,未来我国独董制度应重点围绕提升两个“度”进行优化:

首先是要进一步提升独董制度规范的保障高度。在成熟资本市场,独立董事制度规范大都以《公司法》、《证券法》等基本法律的形式确立,而我国独立董事的制度供给保障,目前仍来自于政府部门或者行业协会的规范性文件,缺乏更高层面的权威力度。未来,可在《公司法》《证券法》修订过程中,从法律层面重新梳理、定位独立董事制度安排,确认并提高其作为资本市场治理基础制度的法律地位。

其次是要进一步完善独董制度的激励相容安排,提升独董的责权利匹配度。成熟资本市场的经验表明,相较于出了问题再一锅端的严刑峻法,通过贯穿公司治理事前、事中和事后的一整套激励相容制度安排,在给予独立董事充分安全感的同时,收紧其履职尽责的紧迫感和使命感,吸引并保障更多专业人士以更大的热情和更饱满的姿态,参与到公司治理的监督工作中。

具体来说,在激励层面:一方面,保障物质激励,进一步提高独董待遇和话语权,可采取允许给予独立董事所任职的上市公司少量的股权,从而激发独立董事的主人意识,提升其话语能力。另一方面,强化精神激励,运用市场逻辑,构筑独立第三方独董市场化评价体系,通过市场评价和市场披露向外界及时反馈独立董事信息、塑造独董个人品牌,为上市公司选聘独立董事提供判断依据,促进独董职业的标准化和规范化,提高独董勤勉尽职的能力。

约束方面,相较于正向的经济利益激励,根植于声誉的负向激励,或许更能调动具备专业知识的高素质人才加入独董的队伍。一方面,收紧独董兼职数量限制(根据中国上市公司协会2020年修订的《上市公司独立董事履职指引》,每位独董最多可兼任五家上市公司独董,工作时间不少于15个工作日),将独董兼职限制缩小为“最多可兼任三家上市公司独董,且不可同时兼职其他上市公司董事、高管等职务”,从而保证独董在特定一家公司投入足够的时间和精力,发挥有效的监督职能和咨询作用。同时,建立声誉评价体系,加大对独董的负向激励,通过建立独董市场负面清单和准入制度,一旦独董因个人原因,导致所在的公司破产或涉嫌违法违规,将面临个人声誉的重大损失,甚至将面临终身禁入资本市场的重大处罚。

随着全面注册制大幕的开启,我国资本市场曾经那个不计代价的纸醉金迷时代已经终结。期待随着独立董事制度的不断迭代优化,我国独立董事能够彻底撕掉既不独立、又不“懂事”的“花瓶”标签,在权利意识、责任意识、风险意识的深层次觉醒中,带领我国上市公司治理走入与经济发展同频的高质量新阶段。

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